环球印务：医药包装领导企业新方式驱动新成长
证券时报2020-02-0508:52
医药包装的领导企业
环球印务（００２７９９）成立于２００１年，于２０１６年６月Ａ股上市。公司第一大股东为陕药集团，系四川省内最大的国有中型医药企业集团，持有公司４６．２５％股份，也是公司的集团股东和实际控制人。
公司成为专业的医药包装解决方案供应商，主要涉足医药包装产品的研制、生产、销售，并为用户提供平面设计、结构设计、仓储管理、物流配送一体化的包装解决方案。近年来，公司不仅在医药包装行业链产生整体包装营销方式，为用户提供一站式服务外，还不断拓展产业链的覆盖范围。２０１８年，公司注资领凯网络技术，进入互联网精准营销服务领域；２０１９年，公司注资北京金印联，建立融合印刷产业的供应链服务系统。
公司的主要产品，是提供给高速自动包装线使用的，含有药品电子监管码（一物一码）的高质量药品包装折叠纸盒。公司产品适应性极强，全面适用于日本、意大利、中国大陆及香港的多个品类的自动包装设备，已经作为制药企业新设包装线的重要参考。公司还制造适用于药品乳膏剂和化妆品的包装铝管。公司借助医药包装所产生的体量效应、技术储备及品牌影响力等多个竞争优势，开始逐渐向消费包装领域辐射，目前尚未包括乳食品、医疗器具、保健饮料、精细化工、药妆及电子产品等领域的包装服务。
公司用户资源优质。公司与中国顶尖制药企业均保持良好的合作关系，国内５００强中的制药企业与公司合作的占比达到５０％以上，进入世界５００强中的１３家药企，有９家与公司有战略合作；既有强生、诺华、拜耳、辉瑞、赛诺菲、默沙东、葛兰素史克、诺和诺德等世界医药巨头，也有美国制药控股、石药集团、哈药集团、华北制药、天士力、康恩贝、豪森、正大天晴、康缘药业、长春高新、华兰生物等数十家国内医药工业百强民企。值得注意的是，公司医药包装纸盒８５％以上收入来自五年以上的老客户。
公司医药包装主业业绩大幅向前，２０１９年合并领凯网络后进一步提高了销量增长。年报显示，公司２０１６年至２０１８年营业收入为３．８８亿元、４．３８亿元、５．５５亿元，复合增长率（ＣＡＧＲ）为１２．６７％；扣非后归属于母公司股东的净利润为０．２３亿元、０．２１亿元、０．２７亿元，ＣＡＧＲ为５．４９％，主要因素与过去两年白卡纸及白板纸涨价有关。进入２０１９年，公司前三月份营业总额为８．４２亿元，同比增长１３０．２３％；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为４１８６．３７万元，同比增长１７６．６％。
分产品看，２０１９年上半年，公司医药纸盒产品营业利润２．０４亿元，毛利率为２３．２１％，均与上年同期基本持平，业务营收占比为４５．７３％；联通互联网广告业务营收为１．９９亿元，毛利率为１３．９１％，业务营收占比为４４．５２％；低毛利的瓦楞纸箱收入为０．３４亿元，收入占比进一步增加至７．５９％；食品、食品类彩盒业务利润０．０８亿元。总之，公司在原有包装业务维持稳中求进的演进趋势下医药包装行业龙头企业，公司联通互联网广告业务迅速成长，为公司带来新的利润下降点。
药包市场潜力大
产业链升级打开新空间
从包装市场的演进趋势看，国内现在仍进入成长期。近年来，全球印刷产业即将步入稳定发展的成熟期，根据ＳｍｉｔｈｅｒｓＰｉｒａ的统计，２０１７年中国包装印刷产业行业规模为８５１０亿美元，行业增长围绕２％波动，接近发达经济体的自然下降率。国内遭到经济大幅下降或者电子商务发展很快、“爆品思维”下消费品产品生命周期增加等构架性原因，驱动包装印刷产业行业规模增长远低于中国平均水准。２０１７年中国包装印刷产业（剔除包装印刷机械子产业）企业主营业务总额为１１０４８．３７亿元，同比下降９．２％。在Ａ股包装印刷板块，２０１９年前三月份实现主营业务总额７０７亿元，同比下降７．３％。
就医药包装而言，主要分为一级和二级包装，其中，一级包装指容纳、密封药品或用于剂量的应用并与之直接接触的包装。二级包装则指所有其它非接触包装，一般包含印刷的或没有印刷的纸板、标签、说明书或插页（附页）、外裹等。医药纸盒包装是使用最为广泛的二级药品包装，当今医药包装纸盒不再是一种纯粹的医药包装产品，已承载了越来越多的价值和附属功能。
根据《中国医药包装产业行业前瞻与投资战略规划分析报告》，２０１８年全球医药包装产业行业规模突破千亿、达到１０６８亿元，从成长动力看，未来几年中国高质量医药包装纸盒市场的下降主要靠三个原因促使。一是自动化包装设备渗透率的提高；二是药品零售行业（院外市场）的大幅缩减；三是药品追溯体系的全面深入开展。
具体而言，由于新版ＧＭＰ、飞行检查等管控要求对药品制造过程控制的极其苛刻，为避免药品污染风险，同时避免近年来人工成本的不断提高，制药企业逐步用手动化装盒机等替代人工包装。其次，随着人民群众健康观念的提升，以及老龄化水准上升带来的慢病需求降低，患者自行选取药品的比重逐渐增加，加之全国实行“带量采购”之后个别企业加强在院外市场的投入力度，药品零售行业存在很大增长空间。药品包装对患者的吸引，是药品构筑品牌影响力的重要环节，是药品零售行业竞争的直接方法。这就为高质量医药包装行业空间的提高成就了条件。数据显示，２０１８年我国药品零售渠道实现销售额３９１９亿元，在终端药品销售占比达到２２．９％；在此基础上，有机构预计“带量采购”后处方外流的市场体量接近３０００亿元，将为药品零售行业带来５０％以上的增量。
药品追溯体系的全面深入开展，对高质量医药包装纸盒的需求推动最为明显。已经于２０１９年１２月１日率先实行的新《药品管理法》规定，药品追溯体系建设主要是以“一物一码、物码同追”为方向，要求药品上市许可持有人要成立药品追溯的机制，实现药品最小包装单元可追溯、可核查。基于２０１９年５月国家药监局公布的《药品信息化追溯制度建设导则》和《药品追溯码编码要求》两项信息化标准，允许多码并存，可以兼容以前的电子监管码，也可以兼容目前国际上常见的其它编码，充分发挥企业的主体作用。分析强调，追溯码与医药纸盒制造工序的高度关联性造成并非所有医药包装纸盒印刷企业都能取得同样的竞争机会，只有同时具有追溯码批量制造能力和医药纸盒规模化生产能力的企业，才能真正掌握这一行业机遇。
在包装印刷的供给端，一方面大型龙头企业集中度提高。有机构就纸包装各细分市场进行测算，过去两年龙头企业在其细分子产业中的占比呈现逐年提高态势。但对标发达国家，我国包装市场集中度尚有提升空间。另一方面，大型包装印刷企业早已将竞争的主战场放在的行业链延伸服务能力中。例如，国际上的利乐包装、耐帆、美国国际包装等国际龙头都定位于包装方案解决商，从价值链低端的包装制造加工向设计、研究、服务延伸。有机构统计，全球包装印刷行业中，包装制造环节占是行业规模的７３．７％，而包装设计、市场研究、材料检测和设施维护等基于行业链延伸的相关服务，则占到四分之一的市场规模。
夯实主业＋多领域发力
进入行业链高价值区
在医药包装印刷领域，公司借助持续的科技投入，不断夯实核心竞争力。
在服务内容上，公司自创立以来一直专注于医药包装领域的深耕细作，不断加强医药包装行业链，为用户提供平面设计、结构设计、仓储管理、物流配送一体化的包装解决方案。在医药内、外包装领域均大力拓展，形成整体包装营销方式。
在制造能力上，公司拥有北京本部及上海环球两大生产基地，药品包装折叠纸盒设计产量总计达到４０亿只／年，同时可推动对中国北方、华北、中原、西北和东北地区的无缝覆盖，缩短服务半径，提高响应速率。公司借助实施“两化融合”项目，通过信息化工程结构，打造公司数字化、网络化、智能化变革的信息系统，实现公司外部及行业上下游、跨领域生产设施与信息平台互联互通。
在技术创新上，至２０１９年上半年，公司及子公司新获得专利１８项，累计获得专利授权１０１项，其中发明专利４项、实用新型专利６８项，外观设计２项，软件著作权２７项，继续保持了市场中的领先地位。２０１８年，公司取得印刷包装市场内最具权威的国际图形测量公司的“ＧＭＩ认证”，标志着公司具有承接国际医药大型连锁买家Ｗａｌｇｒｅｅｎ、ＣＶＳ等客户的业务素质，能够满足低端客户对产品严格的色彩管理需求。
另外，公司在电子监管码等一维码、二维码的赋码印刷及多种防伪技术的体量化应用上，也进入中国领先水准。由于公司在药品可追溯领域的大量涉足，其累积的科技、经验，可以快速在肉类、化妆品、消费电子等新领域进行复制。
为顺应市场智能升级、集中融合的演进趋势，有效提高业务协作性及降低用户粘性，公司先后于２０１８年、２０１９年分别收购领凯网络和上海金印联，在数字化精准营销和印刷产业供应链方面，进入行业链的高价值区。
从国家标准对包装的定义出发，绝大个别包装都与展示销售直接相关，主要目的是为了“促进销售”。这是公司成为一家包装印刷企业并购领凯网络的内在逻辑。领凯网络的主要业务是联通互联网精准广告投放，属于连接广告主、互联网媒体和终端客户的后面平台，主要覆盖今日头条、抖音、淘宝、网易、腾讯、滴滴、美团、高德地图、美图秀秀、爱奇艺、京东等１００余个中国领先的互联网系统。领凯网络旗下拥有科技驱动的融合数字广告系统，能够对于不同用户规定，提供包括营销思路定制、媒体投放、营销效果监测和改进提高等内容的准确营销服务链条；能够借助大数据科技和方法进行追踪探讨，并对看到的的特定用户实施对于性的准确营销。
分析强调医药包装行业龙头企业，通过本次并购，可以运用双方现有的营销模式和良好的用户关系，有效对接环球印务与领凯网络各自的用户资源，帮助快消品、ＯＴＣ（非处方药）用户进行全方位精准数字营销，将其企业及产品信息迅速释放给终端消费者；同时可以更好地推广公司的数字化印刷业务，更公司品牌用户提供增值服务，增加用户黏性。
根据公司公告，公司以１．３１亿元收购领凯网络７０％股权，领凯网络承诺２０１８～２０２０年累积实现净收入不超过人民币１．４亿元，目前已经完成２０１８年度业绩承诺。领凯网络于２０１８年１０月纳入合并范围，２０１８年１０～１２月，领凯网络实现净利润７７９．０８万元，实现归属于上市公司股东的净盈利５４５．３５万元，占公司合并归属于上市公司股东净收入的１９．４０％。２０１９年１~６月，领凯网络技术实现的净成本２０２７．７６万元，其中归属于上市公司股东的净盈利１４１９．４２万元。
公司并购北京金印联，进入印刷产业供应链服务领域，则是成为市场龙头，充分发挥整合和推动作用的彰显。国内包装印刷、出版印刷产业均高度分散，上游价格传导能力强，下游对单一大用户依赖程度高，上下游议价能力使市场承压。智能升级、集中融合将作为将来几年包装市场的主要发展态势，公司将以市场供应链管理为发力点，在收购金印联后成立供应链管理系统，以此整合产业上下游资源。
北京金印联主营业务为印刷包装全供应链解决方案服务，主要为日化、电器、食品、药盒、烟包等包装印刷企业、出版印刷企业及标签、制卡等产业提供国际顶尖品牌的高质量环保涂料、光油、化学品、版材等蓝色环保原辅材料专业解决方案，采购管家服务，为出版社和终端品牌商提供印制色彩管理，印品安全监管等科技增值和保障服务主要业务；与盛威科、Ｈｕｂｅｒ、杭华油墨、柯达、爱普生、Ｐａｎｔｏｎｅ、Ｃｏｎｔｉｎｅｎｔａｌ、ＣｏｌｏｒＰａｒｔｎｅｒ等多家国内外印刷行业链公司大量合作。
收购北京金印联后，公司将以市场供应链管理为发力点，特别是运用自身在应对上游包装纸（通常而言，纸张费用约占包装印刷制造总利润的５０％左右）制造企业的议价优势，整合产业资源，打造一个内容更多、弹性更大的包装印刷供给体系。
值得注意的是，２０１９年１２月，公司与上海爱斯瑞特共同注资组建“智联区块链”（暂定名），将区块链技术应用于药品溯源、医药物流及供应链管理系统等领域。分析强调，基于区块链技术的可溯源和数字资产出售，可以让企业推动防伪溯源、防窜货、防伪核销等功能，并无法对终端消费者提供多种ＣＲＭ营销服务，包装上的二维码也可以作为互联网广告的入口。
管理能力突出
收益指标稳居行业前列
中国包装印刷产业因为过度分散的状况，导致企业通常遭受较大的上下游压力，从而无法提升收益质量。而美国印刷包装市场良好的商业产业，给国际龙头带来更为稳健的现金流入。
从应收款周转的角度看，国际龙头的应收款周转天数显著高于中国包装印刷产业龙头。资料显示，２０１７年度，国际纸业、美国包装公司、ＷｅｓｔＲｏｃｋ的应收账款周转天数平均为４４．１４天，国内的可比４家上市公司应收账款周转天数平均为１１６．４２天。公司年报显示，公司２０１７、２０１８年度应收账款的周转天数从１０１．０８天降至９１．１１天，至２０１９年上半年进一步降至７３．６７天；这一数据在Ａ股可比公司中仅高于某医药玻璃包装企业，与某烟标印刷龙头公司持平，远高于综合性印刷包装公司。较短的预收账款周转天数使得公司的资金利用效益远低于中国友商，而高现金周转使公司在原材料采购环节拥有更高的议价权，减少供应链的资金成本。
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从收益质量的视角看，选取营业利润现金含量（经营性净现金流与营业总额比值）和净收入现金含量（经营性净现金流和归母净收入比率）两个指标看，公司２０１７年、２０１８年营业总额现金含量为１１．８５％和１５．４１％，处于行业平均水准，高于综合性友商公司；公司２０１７、２０１８年净利润现金含量为２２９．６１％和３０４．３３％，在可比公司的平均值和中位数，处于绝对领先的水准。这充分表明公司对下游用户的议价处于较高水准，销售回款能力强，成本开销低，财务压力小，公司有能力维持当前的盈利空间。
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另外，公司的之后价格率历年来显现持续增长趋势。２０１６年至２０１９年上半年，公司之后花费率为１４．１３％、１３．６９％、１３．６３％及９．４％，体现出公司在降本增效、不断挖潜方面的大幅努力。
在激励机制上，公司于２０１９年初实施第一期员工持股计划，累计从二级市场买入１４３．１４万股。值得注意的是，公司出售的领凯网络和上海金印联的交易对手方，也于并购后在二级市场各自购买了１６８．１７万股和１０７．９万股公司股票，因此，无论是公司老总还是核心人员，无论是特色业务而是延伸的新兴领域，其演进利益实现了深度绑定，有促使进一步调动经营管理的活力，改善公司治理水平，推动公司大量、持续、健康发展。
价值探讨和盈利预测
公司系中国医药包装印刷领域的龙头企业，也是陕药集团旗下唯一上市公司，具备中国外优质的医药客户资源。公司立足医药包装印刷，同时向食品饮品、个护美妆、消费电子等领域积极拓宽。公司联通互联网广告业务发展较快，为公司贡献较大效益；处于印刷供应链服务产业，将以龙头企业优势推动多业务融合演进和促进产业整合。
从医药产业大量发展态势看，产业更新下的变革药物开发将推动未来５～１０年的发展大周期，消费升级的态势将大大拓展创新药、特别是生物药、疫苗等高端品种的行业空间，公司与中国外医药领导企业具有大量合作关系，具备包装产品及服务创新与用户医药创新同步演进的能力，将充分受益于医药产业大发展。从短期来看，为防范新型冠状病毒传染的流感，２０２０上半年的医药产品、包装制品的意愿将会促使，公司利润也会同步提振。
基于公司基本面和近年业绩表现，预计２０１９年净收入年均增速１２０％，２０２０年净收入年均增速６０％，对应ＥＰＳ为０．４２元和０．６７２元。
（深圳怀新企业投资经理股份有限公司）（CIS）
