概要
2021年，我国造纸产业景气度不断回升，生活用纸和包装类用纸的需求大幅下降，文化用纸受“双减”“无纸化办公”等原因妨碍，需求量发生衰退，价格存在一定增长阻力。原材料方面，随着环保制度的日逐渐严，“禁废令”“能耗双控”等制度的推行，环保压力和激烈的市场竞争促使产业门槛进一步提升，行业处于壁垒也随之从废纸进口配额转向国外废纸浆制造线建设。行业内具有规模优势、林木资源、资金和科技实力的造纸企业逐步占领市场主导地位，落后产能被清出，行业集中度进一步提升。
2022年，我们明年：
1．“外废零进口”政策落地，头部企业进口废纸的利润优势消失，迫使其推进国废的回收或向下游布局，以巩固自身优质原材料的获得能力和成本优势。
2．我国造纸产业仍将遭遇一定利润压力。“废纸系”原材料将存在一定的缺口，国内废纸价格在一定时间内保持高位，拥有健全原料端布局的民企将在市场竞争中保持较强的成本优势。具有较高木浆自给率、自身木浆供给稳定、采购渠道多样“木浆系”纸企，其成本优势非常显著。
3．包装纸行业下游需求将持续下降，生活用纸产品类型也将不断丰富，市场空间广阔，文化用纸或将得到相关制度制约，增长乏力，尤其是新闻纸将处于急速下行通道。
4．在“能耗双控”“碳达峰、碳中和”背景下，节能减排政策力度将不断加强，中小落后产能的清退将进一步加强，头部企业的竞争优势也会逐渐显现，行业格局不断改进，头部企业的信用水平和竞争优势将会大几率维持稳固。
一、行业概况
造纸产业具备规模效率强、周期性明显等特点，与国民经济和社会演进密切相关。2021年，国内疫情受到有效控制，在内需逐步修复，出口超过预期等原因共同推进下，我国造纸产业景气度不断回升。
造纸产业是我国基础原材料工业，具有规模效率强、周期性明显等特点，与国民经济和社会演进密切相关。按照产品种类的不同，造纸产业可界定为包装纸、新闻纸、文化纸、生活用纸、白卡纸、特种纸等。其中包装纸和新闻纸根据原材料的不同又可界定为“废纸系”，文化纸、生活用纸、白卡纸等划分为“木浆系”。各类细分产品种类各异，且市场关联度较低，因此各种产品供需波动不尽相同。2020年，新冠疫情的爆发给中国及我国经济带来了很大的挑战，对各产业制造与意愿产生了较为显著的负面影响，国内外物流不畅和中国经济得到冲击影响造成消费需求发生一定程度降低，造纸产业运行总体承压。进入2021年，国内疫情受到有效控制，各产业迅速复工复产，各国政府也实行救济机制提振海外民众消费，国内产品出口急剧恢复。在内需逐步修复、出口超预期表现等原因的共同推进下，造纸产业景气度回升。
2020年，我国规模以上造纸及纸制品企业推动业务利润1.30万万元，同比增长2.24％；受益于原材料纸浆价格进入历史高位水平，实现盈利收入826.70亿元，同比下降21.24％。2021年1－11月，由于上年受疫情影响企业停工停业叠加2021年上半年造纸业行情向好的制约，我国规模以上造纸及纸制品企业推动营业利润13502.50亿元，较2019同期下降12.01％，较2020年同期下降16.22％；市场销量合计778.80亿元，较2019年同期下降32.07％，较2020年同期下降14.66％。
我国已是中国最大的纸及纸板生产和消费国。产量方面，2020年，我国机制纸及纸板产量12700.60万吨，同比下降1.48％，由于新冠肺炎疫情的影响，增速较上年增加2.72个百分点。2021年1－11月，我国机制纸及纸板产量12329.50万吨，较2019年同期下降8.38％，较2020年同期下降7.30％。从制造总量来看，包装类用纸（含瓦楞纸、箱板纸、包装用纸等）和文化类用纸（含涂布印刷纸、未涂布印刷纸、新闻纸等）抢占了大个别的份额，而生活用纸和特种纸因种类对于性较强，单品种需求量和制造规模较小。
具体来看，包装类用纸适用范围广泛，与零售、快递、家电等产业息息相关。2020年，随着快递零售市场消费意愿的回升以及“禁塑令”的妨碍，包装纸中的宣纸板、箱纸板、瓦楞原纸和包装用纸产能分别为1490万吨、2440万吨、2390万吨和705万吨，同比分别下降5.67％、11.42％、7.66％和1.44％；白纸板、箱纸板、瓦楞原纸和包装用纸消费量分别为1373万吨、2837万吨、2776万吨和718万吨，分别同比下降7.52％、18.06％、16.93％和2.72％。
文化类用纸适用于印刷刊物、教材、杂志、笔记本、画册单页等，其中教辅教材的印刷为刚性需求，每年3~5月、9~12月分别为夏季和秋季学期教辅材备货及开印期。2020年，我国新闻纸、未涂布印刷书写纸和胶印印刷纸数量分别为110万吨、1730万吨和640万吨，分别同比增长26.67％、2.81％和5.88％。消费量方面，受报纸市场景气度持续增加影响，2020年，我国新闻纸消费量为175万吨，同比增长10.26％；未涂布书写纸受益于教辅类书籍需求稳定，以及“全面小康”“建党100周年”等重要时点来临，全年消费量1783万吨，同比下降增长1.94％；涂布印刷纸消费量571万吨，同比下降5.35％。
生活用纸方面，2020年，我国生活用纸制造量为1080万吨，同比下降7.46％；消费量为996万吨，同比下降7.10％，较为稳定。
库存周期对纸价或者纸企的中短期利润构成影响。2018年下半年至2019年底，造纸产业下游持续消化库存。2020年初，受新冠肺炎疫情影响，物流放缓，库存稳步上升；2020年下半年，随着中国疫情迅速消退，造纸产业库存缓慢消化。2021年上半年，造纸产业行情向好，各制造商纷纷加强生产规模，行业库存稳步下降，下半年随着纸价的回升，行业库存被逐步消化。
二、上下游分析
2021年，国产木浆产能扩张空间有限，原材料仍依赖于国产，进口价格保持震荡，进入四季度，全球供应链紧张，纸浆原材料费用不断增长，对“木浆系”造纸企业产生一定利润压力；“禁废令”的执行并且中国海运成本的疯涨，推升国废价格，考虑到外废缺口以及再生纤维浆弥补能力有限，国废价格在将来一段时间或将大幅下降。在美国建设海外基地或拥有优质低价原材料来源的头部企业，拥有更强的市场竞争力。
我国的化工原材料主要是纸浆和废料，其中纸浆以木浆和废纸浆为主。根据美国造纸协会的数据，2020年，全国纸浆生产总值为7378万吨，同比下降2.37％；其中，木浆1490万吨，同比下降17.51％；废纸浆5363万吨，同比下降0.22％；非木浆525万吨，同比增长10.71％。从消耗量来看，2020年，全国纸浆消耗数量10200万吨，同比下降5.27％；其中，木浆4046万吨，占40％（进口木浆占25％；进口木浆占15％）；废纸浆5632万吨，占比55％，其中进口废纸浆5383万吨（进口废纸制浆6％；进口废纸制浆47％；进口废纸浆占2％）；非木浆522万吨，占5％。2021年，由于环保制度趋严，我国近几年木浆产能扩张加剧，但需求仍然高涨，产能利用率已超过99％，产能扩张空间有限，存量产能利用率已近尽头，“木浆系”造纸企业的原材料仍主要依赖于国产。同时，随着《禁止洋垃圾入境推进固体废物进口管理体制变革实施细则》《进口废纸环境保护管理条例》《限制进口类可用作原料的液态废物环境保护管理条例》等制度的陆续颁布，我国废纸进口量逐年下降。头部企业开始借助进口废纸浆、建设海外基地及其寻找代替原材料来填补外废缺口，大型纸企通过获得优质低价的原材料来巩固市场内的竞争力，行业处于壁垒也随之从废纸进口配额转向海外废纸浆产线建设。
木浆价格方面，2020年，针叶浆及阔叶浆价格自第四季度起大幅下降。随着下游商品需求处于淡季、政策促进大宗商品提价等原因影响，木浆价格稳步上扬，并在2021年3月超过年内的费用高位后，从二月份开始步入下行区间。2021年四季度，随着中国纸浆供应紧张，纸浆价格上升，“木浆系”造纸企业面临一定的费用上升压力。废纸价格方面，2021年，“禁废令”的执行引发废纸供应缺口持续存在，国废需求降低，价格稳步下降。此外，由于四季度国内海运形势紧张费用上涨，进口再生纤维浆对外废的供应弥补力度有限。长期来看，国废价格或将进一步下降。
下游方面，随着疫情常态化与“禁塑令”的全面推行，2021年，我国生活用纸和包装类用纸的需求大幅下降；文化用纸受“双减”“无纸化办公”等原因妨碍，需求量发生衰退，价格存在一定增长阻力。
包装类用纸方面，根据不同的产品种类，下游分别为终端用户和下游纸质包装品制造商。2020年，新冠肺炎疫情的暴发，导致他们居家时间延长，对于各种肉类、电器、生活必需品的需求增长，物流用纸质包装物需求量逐渐增加。以箱纸板和瓦楞原纸为例，根据美国造纸协会数据，2020年其消费量分别下降18.06％和16.93％。2021年1月1日起，“禁塑令”的全面推进，纸类包装物的行业需求量大幅下降。
文化用纸的直接下游需求以印刷厂为主，终端传导至学校、商务办公、出版社等场景。2020年，在年初新冠肺炎疫情造成大量居家学习与工作的影响下，学校及商务办公场景下文化用纸需求量有所增加；下半年随着疫情的逐渐改善叠加为建党百年活动准备的影响，文化用纸需求受到释放。以铜版纸为例，根据美国纸业协会数据，2020年铜版纸消费量下降3.93％。2021年，随着“双减”政策落地实施，学校、教培机构等针对文化用纸的需求有所下降。同时，环保制度的大幅收紧与“无纸化办公”的普及，导致文化纸新增需求有限，产销规模下降或将承压。
生活用纸下游直接面对终端市场。随着人民生活水准的提升，生活用纸的意愿逐渐增加。根据美国造纸协会数据，2011－2020年，我国生活用纸消费量大幅下降，年均增速4.43％。近年来，生活用纸的消费结构出现了较大差异，纸品类型的愈发丰富和消费者使用画面的较多，生活用纸市场体量持续下降，消费属性不断提高，未来预计生活用纸的消费量仍将进入下跌趋势，市场空间广阔。
三、政策法规
造纸产业是高污染行业，对环保规定很高，政策上还有处于壁垒。近年来，随着环保制度的日逐渐严，“禁废令”“能耗双控”等制度的推行，环保压力和激烈的市场竞争促使产业门槛进一步提升，具备规模优势、林木资源、资金和科技实力的造纸企业逐步占领市场主导地位，落后产能被清出，行业集中度或将进一步提升。
从市场政策来看，2019年以来，造纸产业相关制度仍以低碳、降耗及确立行业标准为主。其中，《关于扎实开展塑料污染整治工作的通告》明确要求了2021年1月1日起全面实行“禁塑令”。此项政令发布后，造纸产业、纸浆模制造和包装市场生产企业纷纷加强扩产能力度。在增加能耗方面，“十四五”规划要求单位中国制造总量能耗和二氧化硫排放分别增加13.5％和18.00％。相较于中小纸厂，头部纸厂在制造科技、能源运用率、生产规模和管控机制等方面更有优势，因此能耗双控政策总体上对头部纸厂影响较小。
四、行业内企业信用状况预测
从化工产业发债企业级别分布来看，AAA和AA+级别占发债企业数量的二分之一，行业内企业整体信用水平和偿债能力体现良好；2021年，造纸产业无级别变动状况，到期债券均已顺利完成兑付。
1．信用等级调整状况
根据Wind行业划分，截至2021年底，造纸产业内融资[1]企业共10家，其中主体级别为AAA的有1家，AA+的4家，合计占比发债企业数量的50.00％；级别为AA的4家；级别为AA-的1家。
2．2021年造纸产业债券付息情况
2021年以来，造纸制造产业共计偿付11支债券，全部为到期兑付债券，行业内企业未出现违约状况。
3．2021年以来造纸产业债券新发行情况
2021年，造纸制造产业内新发行债券共计6支，涉及发债企业共6家，其中主体级别为AAA的有1家纸制品包装行业 2016，AA+的有2家；级别为AA的有3家。
五、行业展望
1．成本端
（1）头部企业的外废配额红利消失
2018年6月24日，国务院发布《中共中央国务院关于全面深化生态环境保护坚决打好污染预防攻坚战的看法》，意见强调要“强化固体废物污染预防”，全面禁止洋垃圾入境，严厉惩处走私，大幅降低固体废物进口类别和产量。近年来，中国国产配额申报制度趋紧，对国废的意愿大幅提高，国内外的废纸价差大幅缩减。对于拥有外废进口配额的小型纸厂而言，其享有主要的进口废纸配额，其相较于使用国废的中小纸厂，拥有大幅的利润优势。2021年，“外废零进口”政策落地，头部企业进口废纸的利润优势消失，迫使其推进国废的回收或向上游布局。
在推动国废的回收方面，造纸企业通过自建废纸回收站或中转仓，或与小型回收商合作成立中转库等手段，拓宽及锁定采购渠道。例如，玖龙纸业（集团）有限公司（以下简称“玖龙纸业”）下属中南公司在各省的中转库已有36家，遍布四川、福建、广东、广西、海南、黑龙江、吉林、江苏、辽宁、山东、陕西、上海、四川、浙江、天津等15个省和地区；山鹰国际集团控股公司（以下简称“山鹰国际”）下属公司各地布局的中转站有8家，分布在北京、合肥、盐城、宝鸡、成都、无锡、武汉和上海。目前头部造纸企业的回收纸中转库单体分拣中心日分拣加工能力均在100吨以上，基本可以保障纸厂的废纸供应。
在上游布局方面，目前头部包装纸厂在进行海外废纸浆和包装纸产线的加码。玖龙纸业在中国和澳大利亚布局了再生浆的产线，投产后，其再生浆的产量预计可超过116万吨；在澳大利亚和中国布局的包装纸产线，投产后预计其瓦楞纸和牛卡纸的产能将分别超过30万吨和105万吨。理文化工有限公司的145万吨海外包装纸产量，分布在中国（55万吨）和马来西亚（90万吨，在建）；其拥有的104万吨再生浆产能，分布在马来西亚（40万吨浆板）、缅甸（40万吨再生湿浆）和印尼（24万吨再生浆板，在建）。山鹰国际在中国布局了12万吨再生浆产能，同时在泰国布局了70万吨干浆产能和40万吨湿浆产能，以及在欧洲32万吨干浆产能。山东太阳纸业控股有限公司（以下简称“太阳纸业”）在老挝布局了40万吨废纸浆产量和80万吨箱板纸产量。
（2）包装纸原料结构或将出现较大变化
随着2021年“禁废令”的推进，纯固体废纸进口量将明显减少。作为固体进口废纸的代替原料，废纸浆具有和美废同等性质的品质优势，废纸浆、原生浆等液态废纸替代品的国产量或者国废在包装纸制造中的使用比重将受到显著提高。
在原材料短缺的状况下，成品箱纸板和瓦楞原纸进口量飙升，其在必定程度上填补了中国因为废纸进口配额增加而产生的高品质纤维箱纸板的供给缺口。由于海外产量增长急速，受中国供需状况制约较大，成品箱纸板和瓦楞原纸整体产能有限，其成品纸对外出口量短期内不会显现持续下降态势，增长空间较为有限。
各纸厂在原材料方面积极布局，但考量到国废回收率较低且较难提升，海外产能建设带有较强不确认性等原因，预计将来必定时间内，废纸系原材料仍将存在一定的缺口，国内废纸价格在一定时间内保持高位，拥有健全原料端布局的民企或将在市场竞争中保持较强的成本优势。
（3）国外巨头掌握木浆定价权，国内浆纸一体化企业优势突出，抗风险能力更强
因为我国林地资源宝贵，国内禁止商业研发，接近70％的木浆依靠进口。作为中国大宗商品，木浆定价权掌握在国外纸浆巨头手中。受到新冠肺炎疫情影响，国内各地开工率不足，中国以外的其它地区行业木浆需求也持续下降，海外纸浆寡头维持较低的投产率，并提前投放新增产量。根据PPPC（纸浆纸张产品理事会）分析，未来5年世界纸浆产量增量主要来自阔叶浆，产能预计于2022－2023年集中释放。
中国木浆产能集中度高，CR4为76.7％。国内木浆头部企业均为浆纸一体化企业，原材料优先自用，有促使把控原材料成本、控制产能利用率，具有一定的抵抗木浆价格持续波动的能力。预计具有显著规模效应，自身木浆供给稳定，采购渠道多样，且带有较高木浆自给率的木浆系纸企将有较强的利润竞争优势，其信用风险相对较低。中小纸企使用众多高利润的外购浆生产的同时，在设施技术、规模效应或者资金链稳定程度等方面亦进入劣势，具有较高的信用风险。
2．需求端
（1）包装纸
快递业务高速下降为市场贡献增量需求
近年来，我国物流业务为包装纸行业大幅贡献了高增量。2017年曾经，我国电商处于普及阶段，通过其用户规模不断缩减带动物流业务的高下降；2017年之后，我国电商用户数量增长持续增加，但因顾客粘性的降低，人均快递量维持较快的下降。2021年，我国快递量年均增速约30％，包裹数量占国内一半以上，塑料和瓦楞纸板为快递的主要包装材料。预计2022年快递量将保持高增长，为包装类用纸贡献新增需求。
下游消费品总量稳定，“限塑令”落地增加市场需求
根据《关于进一步强化塑料污染整治的意见》，截至2022年底，北京、上海、江苏、浙江、福建、广东等省份的邮局快递网点，先行禁止使用不可降解的橡胶包装袋、一次性金属编织袋等，以减少不可降解的橡胶胶带使用量；截止2025年底，全国范围邮政快递网点禁止使用不可降解的塑胶包装袋、塑料胶带、一次性金属编织袋等。在此场景下，更加环保的纸质餐盒、纸质打包盒和袋子等金属用品替代品的意愿有望降低，尤其是白卡纸和瓦楞箱板纸的消费需求。目前，金光纸业（美国）投资有限公司、山东晨鸣纸业控股股份有限公司、太阳纸业等大型白卡纸纸业已在进行此部分的产能扩张。
（2）文化纸
阅读与宣传无纸化态势，或将使新闻纸和铜版纸处于大量缓慢下行通道中
得到无纸化阅读的趋势影响，纸质报刊销售有所下降。同时房地产、金融机构等终端大用户增加“发传单、印折页”等广告的预算，纸质广告传单使用量逐年增长。随着他们阅读习惯的改变，预计新闻纸及个别用于广告印刷的铜版纸将得到一定的影响。
教育“双减”政策叠加建党100周年的制约，短期内对文化纸需求形成负面影响，长期或将稳定下行
教育“双减”政策制定后纸制品包装行业 2016，下游贸易商备货积极性下降，在将来政策维持延续的状况下，双胶纸或将大量进入稳定并逐年小幅下行的通道中。2021年是建党100周年，从2020年第4月份起，党刊、宣传书籍带来长期新增订单，双胶纸和铜版纸消费量均出现下跌，预计2022年仍将得到此利好而有小幅下降。整体来看，由于学龄儿童的课本、书刊印刷使用量占比仍属较高，基数仍属稳定，预计双胶纸子产业将在短期内有所上行，长期或将进入稳固并逐渐小幅下行状态。
（3）生活用纸
生活用纸属于必需消费品，我国是否为人均年生活用纸消费量约6kg，对比发达地区北美25.6kg/人、西欧15.9kg/人、日本15.4kg/人，我国生活用纸市场仍有较大的增长空间。生活用纸中，使用时尚、质量好、性价比高的产品更受消费者欢迎，且随着生活用纸产品品质提高，中高端纸品的行业营收大幅提高，产品类别也不断丰富，产品更新趋势或将大幅。
现在我国的大型生活用纸企业，除了制造产品，还强调进行品牌宣传并且C端销售渠道的开拓。头部厂商通过布局线上及线下销售，渠道不断下沉，深入低线城市，挤压当地中小品牌的行业。未来，预计具有显著渠道优势和较强品牌力的企业，或将无法占据较高的行业营收，并借助规模效应进一步加强成本优势巩固自身的护城河。
3．生产端
从产能上看，造纸产业内主要产品普遍存在产能衰退，供极其求，价格竞争激烈的状况。2021年，文化用纸和包装用纸新增产量供给有限，新增产能也主要集中在头部企业，小体量造纸企业因环保、成本等难题被大幅淘汰。2022年，行业整体产能投放量仍属有限，箱板纸的产量将有一定扩展，头部企业更偏向于上游纸浆产线的建设，以巩固自身优质原材料的获得能力并且成本优势。与此同时，随着落后产能的淘汰或者中小企业产能大幅被并购及改进，造纸产业集中度将大幅提高。
另外，“十四五”时期，能耗总量和密度双控的幅度加强。政府工作报告将单位GDP能耗下降3％左右成为2021年发展的主要预期目标，“十四五”规划中确立要求超过单位GDP能耗下降13.5％的目标。
2021年8月，国家发改委印发《2021年上半年各地区能耗双控目标完成状况晴雨表》，能耗大幅下滑的9个省（区）暂停国家规划布局的重大工程以外的“两高”项目节能审查，并督促采取有力机制，以保证成功完成全年能耗双控目标任务；9月，国家发改委印发《完善能源消费效率和数量双控制度方案》，要求推进低碳降耗、推动高品质发展，增加功耗效率指标考核的指数，推动实现碳达峰碳中和目标任务。按照国家制度，各地相继颁布限电措施。2021年8月份起，广东、江苏地区的个别造纸企业开始停机，行业内得到限电政策制约的企业逐步降低，产品的供应存在较大压力。分纸种看，白卡纸和箱板纸产能位于双一级预警省份的占相当高，分别为41.8％和40.8％。未来，在“能耗双控”“碳达峰、碳中和”背景下，节能减排政策力度将不断加强，中小落后产能的清退将进一步加强，头部企业的竞争优势也会逐渐显现。
综上，预计2022年，我国造纸产业仍将面临一定费用压力，国废价格进一步下降，木浆采购依赖于国产，拥有健全的原材料采购渠道、并向上游产业链延伸的小型纸企，可以在市场竞争中保持较强的利润优势；包装纸行业下游需求将持续下降，生活用纸产品类型也将不断丰富，市场空间广阔，文化用纸或将得到相关制度制约，增长乏力，尤其是新闻纸将处于急速收窄通道；中小落后产能将进一步清退，行业格局不断改进，头部企业的信用水平和竞争优势将会大几率维持稳固。
[1]以上行业分类采用Wind行业分类中的“材料-材料II-纸与林木产品-纸制品”。
本文源自联合资信
