近年来，随着包装纸原材料的下降和终端消费领域的饱和，中国的瓦楞包装市场进行了变革阶段，大量解散倒闭式的洗牌不可导致，产能迅速向龙头企业集中作为必然。
那么，中国瓦楞包装市场的状况和生存环境究竟是怎么的呢？在此，包小编以瓦楞包装龙头企业合兴包装为例，为你们透视行业未来提供一些有益的参考。
一受益产业链上下游，主营业务增长平稳
合兴包装的主营产品是中高端瓦楞纸箱和纸张，具体业务包括了包装研发、设计、生产、销售及服务。在各种产品中，高毛利率的瓦楞纸箱对公司营业总额和收入的贡献比例最大，近年来一直维持在80%以上，是公司最重要的产品。
▲图1：合兴包装的纸箱收入占比维持高位
伴随着现代商业、物流产业的快速发展，瓦楞纸制品的应用范围也在不断缩减，目前瓦楞纸板已变成现代包装中使用最为广泛的包装材料之一，无论是运输包装还是销售包装，由其加工而成的瓦楞纸板则作为商品包装的大宗，是出口商品和中国行业商品包装的必备产品，成为现代商业和贸易上使用最为广泛的包装容器。
根据派恩咨询（）公布的《未来世界瓦楞纸盒包装行业研究报告》，2013年世界瓦楞市场值已经达到1400亿港元，占国内收入尚未接近30%，其所成就的总额已经占到美国纸包装市场整体营收的85%左右。如下图所示，我国瓦楞纸箱年产值仍然受短期供需关系影响有所波动，但是自2000年以来平均增长在20%以上。
▲图2：瓦楞纸箱产量及增速
瓦楞纸箱包装市场的下游是各类消费品市场，如肉类食品、电子、家电、快消品等。在经济改革和消费升级的大背景下，这些产业的意愿大幅旺盛，越来越多的高档客户急需高质量的瓦楞纸箱和附加服务，而能提供这些产品和服务的厂家产能增量却还跟不上这些行业的需求增量。
比如家电领域的竞争日渐激烈，海尔、海信、长虹等大厂商，不仅必须在产品科技质量上互相竞争，还需要在产品出货的仓储速度、仓库存的利润控制、包装印刷的精美宣传效果等方面达到对手。
这些竞争的结果就是对高端瓦楞纸箱和附加服务（精美印刷、物流优化、库存节约方案等等）的需求愈发越大。高端用户原本较高的利润能力并且它们对纸箱包装成本不太脆弱，再加上很多用户对高质量纸箱和服务的迫切需求，他们接受弹性定价的需求也非常高。
合兴包装的下游客人多数为消费品市场的龙头企业，此类用户的订单占比高达60%-70%。我们观察家电、消费电子、快消品、食品饮品等产业上市公司历年来平均毛利率可以看到，家电、消费电子、食品近五年在20%-25%之间，啤酒和红酒在35%-40%之间，白酒葡萄酒在55%-65%之间。
这种市场的龙头企业经营情况良好、盈利能力强、业务发展的可大幅性高，同时更看重包装的设计感、差异化，强调包装对自身品牌定位、品质和销售的提高疗效，因此对包装的价格相对不敏感。此外，为了确保供货的大幅性，高端用户一般也不会随意替换供应商，客户黏性大于其它通常用户。
相比之下，合兴包装近十年的毛利率分别为19.14%、19.71%、19.72%。毛利率的高低在必定程度上制约着让利空间的大小。由于下游用户毛利相对高、让利空间较大，合兴包装因此有条件提供除包材之外更具附加值的服务。
▲图3：家电、消费电子、食品产业毛利率
▲图4：白酒葡萄酒、啤酒和食品产业毛利率
合兴包装作为纸包装龙头瓦楞包装行业，得益于实业采购所取得的强悍议价能力，合兴包装上游的瓦楞纸板生产原材料费用比同行要低，并且相对稳定。
瓦楞纸箱/纸张的原材料是瓦楞原纸和箱板纸，目前中国产能最大的是玖龙纸业和理文化工，此外规模居前的也有泰盛集团、福建联盛、潢涌造纸、荣成纸业、浙江景兴、广东万利达、永丰余、山东世纪阳光等。从2014年产能对比可以看出，玖龙和理文的报价对行业影响力最大，是瓦楞原纸和箱板纸的价格的重要参考对象。
▲图5：瓦楞原纸/箱板纸产量（2014年、万吨）
二市场分散集中度低，整合打造协同增效
在市场集中度方面瓦楞包装行业，国内前十大纸包装企业的总量之和还不足10%。这主要是因为瓦楞纸箱包装市场的处于门槛较低，导致外购加工纸箱厂（三级厂）的海量存在，瓦楞纸箱的行业份额相当分散。美国瓦楞纸箱市场前5大龙头公司的行业营收均在10%以上，其中市占率第一的国际纸业更是超过27%，澳大利亚、台湾等发达市场前五大纸包装企业的行业营收也都达到了50%，行业集中度显著低于我国。
▲图6：美国瓦楞纸箱市场份额情况
相比于国外，我国瓦楞纸箱包装市场仍进入成长期，不到10%的市场集中度相比成熟的瓦楞纸箱市场明显下降。我们觉得，随着下游消费品市场的品类化与集中度提高，我国纸包装市场未来也将展现逐步融合的态势，拥有用户资源优势、全国性加码优势的企业将获得发展的主动权。
上文谈到，合兴包装的下游客人多数为消费品市场的龙头企业，这类顶级客户的演进战略正在颠覆着瓦楞纸箱的采购方式。传统体系下，各地分工厂负责挑选各自所在地区的纸箱供应商，存在产品包装印刷服务不协调、管理费用高、信息无法立即反馈至大用户总部等缺陷。
大客户战略下的集成采购方式，总部直接与全国布局的优质供货商达成协定，进行统一采购，并由供货商负责运输仓储服务。这样方便总部直接控制供货商，而分公司负责向总部反馈供货商的服务品质，监督管理效益受到巨大的提高。合兴包装这样在全国各地广泛布局的龙头纸箱企业在日益激烈的竞争中更具优势，在此基础上进行外延并购能够进一步激活产能、提升强度，更好地服务用户，创造商业价值。
合兴包装从上市之初就着手全国布局，截至2016年3月终于在全国26座城市拥有近30个制造基地，是瓦楞行业在全国布点最多的企业，与控股化大用户共生形成网络效应。我们觉得，下游行业需求高速发展和分散的竞争局面，为瓦楞纸箱包装市场龙头的演进壮大孕育了很大机遇，而合兴包装凭借包装研发设计、方案改进，以及运输仓储、客户服务等优势，有望借助内生下降与外延并购的方法巩固自身产业领导者的地位。
三产业基金推动外延成长，收购国际纸业部分业务
上文提到的国际纸业(Paper)是美国瓦楞纸箱龙头，在中国行业占有率27%排名第一。合兴包装积极推动市场整合，成立行业兼并基金并出售了国际纸业在美国与新加坡的瓦楞包装箱业务，未来将有望造成良好的协作效用和网络效应。
2016年合兴包装与架桥资本合作，筹划投资成立行业收购基金，总规模不少于6.8亿元的“架桥合兴并购基金”，合兴包装将自行或选定第三方认购18%的总量，架桥资本成为普通合伙人认购1%的总量，剩余金额由双方共同筹集。这种“股权投资基金+上市公司”的方式占用资金少、并购效率高、风险可控力相对更强。
架桥合兴并购基金于2016年3月与国际纸业（中国）有限公司等交易方签署了《股份出售合同》，收购国际纸业在美国与新加坡的瓦楞包装箱业务，股权出售价钱为6.25亿元。国际纸业成立于1898年，是中国化工和包装市场的跨国公司，业务遍布美国、拉丁非洲、欧洲、亚洲和非洲，目前是中国最大的纸业和森林制品公司。架桥合兴出售的国际纸业在美国与新加坡的瓦楞包装箱业务主要是纸包装食品制造、销售，主营产品为瓦楞纸盒、瓦楞纸板、纸托盘、缓冲制品、展示架等。
国际纸业在其2015年中报中披露，其在美国13座城市设有16个瓦楞包装箱制造基地，在东南亚4个国家5座城镇各有一个瓦楞纸箱制造基地。国际纸业在华布局的13座城市分别是北京、沈阳、呼和浩特、北京、天津（2处）、保定、上海（2处）、苏州、南京、武汉、成都、广州（2处）、东莞。合兴包装在中国的发力包括北京、青岛（2处）、绍兴、滁州、合肥（2处）、海宁、厦门（4处）、福州、漳州（2处）、郑州、新乡、汉川（2处）、佛山、珠海（2处）、成都、重庆、遵义。
▲图7：合兴包装与国际纸业全国布局
我们觉得，合兴包装与国际纸业的协作效用主要表现在三个方面：
一是用户和产能的网络效应。合兴包装出售国际酒业在华业务，并没有降低中国新的产量，没有减弱行业竞争。客户方面合兴包装与国际纸业存在一定的互补性，国际纸业的产量利用率有望赢得提升，上文所述的合兴包装与大用户共同打造的网络效应从而进一步提高。
二是原材料成本的减少。合兴包装和国际纸业同为纸包装龙头，一旦并购完成将作为中国纸包装市场的“巨无霸”，面对上游原材料供应商的议价能力将进一步提升，有效控制原材料成本。
三是运营管理经验的输出。合兴包装拥有宝贵的产业思维积累和运营管理心得，能够为国际纸业在华业务带来帮助。综上所述，我们再次看好合兴包装成为龙头企业运用资本优势进行行业整合。
